奇亿怎么注册？国产汽车发动机 EMS 龙头。公司自2003年起深耕发动机 EMS（Engine Management System，发动机管理系统）已19年，期间不断实现技术突破，2008年第一款产品开始批量销售，2016年首次实现盈利，2018年符合“国六”标准的EMS产品完成开发，并开始匹配主流市场，近二十年的专注投入为公司积累发动机EMS行业 Know-how 打下了坚实的基础。

　　EMS、VCU、MCU 是公司的三大核心产品，应用于燃油车、混动车及纯电动车，此外公司还布局了 T-BOX，并提供技术开发服务（标定等）。

　　EMS：2021年公司产品销售收入8.01亿元，以EMS产品为主，同时布局汽油车和混动车。

　　T-BOX：T-BOX与EMS配合具有对汽车定位、程序升级、远程OBD诊断、远程控制、远程排放监控等功能，能够较好地满足客户的体验，同时满足法规监管要求，因此公司在2021年开展T-BOX新业务。

　　技术开发服务：为客户新车型提供“标定”等服务（主要从“国六”开始），2021年实现收入0.34亿元，占总收入4%。

　　公司EMS产品主要集中在轻型商用车市场和交叉型乘用车市场，两者的国内汽车产量占比仅为7%和2%，未来成长空间广阔。

　　2020年公司应用于轻型商用车的销量占总销量81%，交叉型乘用车占总销量15%；这两种车型在同年中国汽车车型产量占比分别为7%、2%，未来主流乘用车市场存在较大的突破和想象空间。

　　国标推动产品迭代，“国六”汽油车 EMS 当前贡献主要收入。2020 年，“国六”标准汽油车 EMS 收入 5.89 亿元，占 EMS 产品收入 89.2%。“国六”排放标准在 2016 年 12 月颁布，2020 年 7 月起实施，公司“国六”电控系统于 2019 年开发完成并大量投入市场，2020 年已迅速成为公司收入主要来源。

　　EMS 产品升级带动单车价值量的提升。国标迭代下新产品售价会伴随成本增加（零部件升级及新增）而提升，公司“国六”车型 EMS 产品平均售价高于“国五”车型，汽车零部件价格一般实施年降，因此公司同级别的单价每年也伴随成本下降有相应降低，但政策的持续推进为中长期单车品价值量的提升提供了基础。

　　股权结构稳定。截至 2022 年 6 月 7 日，公司董事长、总经理王和平、龚本和为公司的控股股东、共同实际控制人，持股比例共达到 49.82%，此外，吴章华、谭纯、梅山灵控分别持股 6.89%、6.73%、5.24%为公司第三、第四、第五大股东，其中梅山灵控是公司员工持股平台。

　　股权激励绑定核心技术人员，提升员工积极性。2021 年 7 月 17 日，公司公布限制性股票激励计划，拟向 221 名员工（占公司截止 2021 年末员工总数的 36%）授予 191.86 万股（公司总股本的 3.72%）限制性股票，授予价格为 36.45 元/股，首次授予日为 2021 年 8 月 5 日。本期激励对象以公司核心技术人员以及其他研发人员为主，将进一步提供员工积极性。

　　短期受到商用车行业扰动。得益于“国五”转“国六”的催化，公司2019- 2020年收入明显加速，YoY 分别达到114.8%和42.3%，2021年由于“蓝牌轻卡”政策预期带来的消费观望、前期政策红利减弱等影响，商用车销量同比下降 6.6%（来源：中汽协），公司收入增速放缓，同比增长9.48%。

　　得益于公司大力投入研发带来的产品性能快速迭代以及持续的客户突破，面对疫情和供应链的扰动以及激励费用提升带来的短期表观数据的影响，2021年公司归母净利润实现1.38亿元，仅同比下滑12.3%。

　　面对2022Q1疫情冲击下我国商用车销量同比下滑31.6%的严峻宏观背景，叠加汽车芯片持续短缺，公司2022Q1营收实现1.71亿元，同比下滑14.5%，但得益于高毛利率的产品占比提升，归母净利润实现0.40亿元，同比依然逆势实现增长 12.3%，业绩韧性形成强自我验证。

　　毛利率创历史新高，议价能力提升明显。2017-2021年，公司毛利率保持稳中有升，从25.0%提升至31.0%。2022年Q1，毛利率创历史新高达到38.5%，受益于公司产品力提升，叠加“国五”转“国六”的产业机遇，公司议价能力进一步强化，我们预计未来随着公司产品线的丰富以及产品力提升带来的话语权的强化，公司毛利率有望进一步上行。

　　公司2021年前五大客户收入占比65%，明显低于2018年的95%。公司在商用车赛道验证产品力之后，持续拓展客户体系，未来随着公司向主流乘用车车企的持续拓展，客户集中度有望继续降低，进一步提升中长期成长的能见度。

　　公司2017年-2022Q1的销售费用率、管理费用率、财务费用率稳健，表现出了优秀的管理 能力，2018年销售管理费用提升主要源于为扩张客户体系，公司当年加大了客户拓展力度。

　　公司的人均创收自2018年来持续提升，2021年达到83万元/人，我们认为公司前期的产品研发投入逐步取得成效，未来伴随公司产品力的进一步提升，规模效应有望进一步显现，业绩有望表现出持续的高弹性。

　　大力投入研发，重视核心产品硬实力的提升。截至2021年，公司研发人员达到428人，占员工总数的70.16%（其中本科 263 人，研究生 50 人，博士 1 人，共占比73.4%），2022Q1 研发费用占比高达15.5%，相对2017年的5.6%提升非常明显。

　　此外，公司设立北京研发中心和光谷研发中心，多地研发布局有利于持续吸纳产业优秀人才，进一步提升公司的整体研发实力。

　　总的来看，我们认为当前的强研发投入将为公司缩小与海外巨头差距，加快向乘用车市场的渗透打下坚实的基础。（报告来源：远瞻智库）

　　汽车发动机 EMS 通过各种传感器及其电路，把发动机吸入的空气量、冷却水的水温、发动机转速与加减速等物理信息转换成电信号并送入车载控制器，从而精确控制燃油的供给量。EMS 系统的高效、安全和稳定直接影响整车的油耗、排放、驾驶性能和动力性能等四个方面，且研发周期长、客户粘性极高，其技术壁垒可见一斑。

　　汽车 EMS 技术复杂度高，参数变量多，“试错”时间长、成本高。汽车发动机管理系统是多变量、多目标折衷优化、且边界条件多变的控制系统，导致控制程序非常复杂，且其参数之间互相影响，调整某一模块的控制参数往往会影响其他模块的控制参数。

　　除此之外，系统中的输入参数与输出目标之间缺乏稳定的控制逻辑关系，需要建立中间变量来实现控制目标，进一步提升技术难度。

　　道路、自然环境的复杂性以及驾驶习惯的不同，车辆的振动、颠簸、油污、盐雾、排气腐蚀，气温、气压与海拔的差异，都决定了实际工况种类远比试验阶段要复杂，需要通过车辆的大规模“试错”来验证程序设计和控制参数是否存在缺陷，使得 EMS 产品的验证时间长、成本高，可谓“日积跬步方可至千里”。

　　EMS 产业化周期漫长，国标日趋严格。EMS 软件平台、软硬件设计及控制策略积累与调试都需要耗费研发人员大量的时间和精力，公司的技术团队每年都要在极端环境进行“三高”试验，以保证产品稳定性。同时软件平台还需要持续升级满足油耗和排放标准越来越严格的强制性法规要求，（否则无法通过型式检验并申请公告，无法生产销售），这些都使得 EMS 的产业化之路漫长而艰难。

　　EMS 标定定制化程度高，对行业 Know-how 提出更高要求。EMS 的产业化阶段需要对发动机基础参数、整车排放、OBD、和驾驶性标定，完成“三高”试验，并须通过工信部型式核准和生态环境部公告。

　　即使使用相同的发动机，进排气、空气滤清器、催化器安装位置的差异，车身造型、迎风面积、轮胎阻力细微变化，使用变速箱档位或减速比不一样都会导致电控系统数据不一样，这些都对团队的行业 Know-how 提出更高要求，行业的高进入壁垒可见一斑。

　　主流乘用车 EMS 技术难度更高。N1 车型与交叉型乘用车在技术要求上不存在明显区别；轿车、SUV 和 MPV 与交叉型乘用车在技术要求方面的差异较大，因此在市场进入难度方面，轿车、SUV、MPV 车型比交叉型乘用车难度更大。

　　我国一款机动车的投产上市需要经过工信部和生态环境部两个部门的核准，工信部负责车辆的型式核准，生态环境部则通过制定排放标准和耗能标准、对机动车和发动机及污染物控制装置予以公告核准。电控系统厂家在公告中会体现为 ECU、OBD 的生产厂商。

　　一旦公告核准就形成法定的供求关系，如更换电控系统厂家，该车型需要重新开发标定并重新核准，沉没成本极高。

　　整车厂对 EMS 供应商的选择非常慎重，易进入“无经验-无技术成长”的恶性循环，进一步提高进入壁垒。

　　EMS 作为汽车性能指标的关键影响因素，整车厂往往希望 EMS 厂商有成功案例，并推崇“单款车型→大规模复制”的路径，EMS 供应商的认证和考核非常严格，合作关系一般保持长期稳定，并往往在新车型开发优先考虑成熟 EMS 供应商。

　　对于 EMS 行业新进入者，容易进入“技术较为初级且无产业化经验→难以进入整车厂供应链→技术成长慢”的恶性循环。

　　跨国 EMS 厂商占据乘用车市场的 90%+份额，商用车市场国产化程度高。

　　乘用车市场中，博世、德国大陆、日本电装、德尔福等跨国品牌占据了 90%+的市场份额，菱电电控仅占 1.07%。而在价值量相对较低轻型商用车市场中，国产化厂商优势明显，菱电电控的市场占比达到了 59.58%，江苏奥易克斯占比 约 16.56%。

　　公司基于过去在商用车 EMS 的积累，有望逐步实现从低价值量市场向高价值量市场的渗透。

　　公司在乘用车的主要竞争对手为博世，海外巨头优势明显，但是未来竞争格局的变化值得期待。日本 EMS 企业主要服务于日系车企，德国大陆、德尔福等企业也对自主品牌服务较少。

　　公司在自主品牌汽车的竞争对手主要是德国博世、其子公司联合汽车电子，以及中国自主 EMS 企业江苏奥易克斯。

　　虽然博世和联合电子在赛道卡位优势明显（2019 年乘用车 EMS 市场市占率达到 66.5%），但是我们认为公司的强研发投入和潜在的国产化浪潮是公司加速对海外厂商份额蚕食的有利推手。

　　公司 EMS 产品包括 PFI 与 GDI 两种，区别在于喷油方式，GDI 设计难度更高，性能优于 PFI 并普遍应用于主流乘用车。GDI（Gasoline Direct Injectio，缸内直喷）与 PFI（Port Fuel Injectio，进气道喷射）的主要区别在于汽油喷射的位置不同。PFI 的汽油电控喷射系统将汽油喷入进气歧管内，与空气混合成混合气后再通过进气门进入气缸燃烧室内被点燃作功；而 GDI 是将汽油直接喷注在气缸燃烧室内。GDI 燃油的使用效率更高，达到降耗减排的目的，是未来的产业趋势。

　　2.3.2. 引入头部团队、收购优质资产，加速 GDI 从 0 到 1 的突破

　　2021 年 8 月公司公告，新增五位核心技术人员并列入股权激励人员名单，共授予 26.5 万股（占本次股权激励计划股权授予的 13.8%）。其中石奕先生于 2001 年 8 月至 2020 年 3 月 在北京德尔福技术开发有限公司先后担任电子与安全/动力系统工程经理、中国区动力总成产品总工程师、中国区系统/软件及功能总工程师，产业经历丰富，有望加速推动公司技术实力再上台阶。

　　另外王杰、魏胜峰、连长震、苟菁均在德尔福电控、软件相关核心部门工作 10 年以上。引入德尔福核心技术人员将加速公司产品力的提升，高价值量客户的突破指日可待。

　　GDI 相比 PFI 需要通 过提高喷油压力提高燃油雾化率，设计难度更高。而 GDI 喷油器作为汽车 EMS 最关键的执行器（EMS 包括 ECU、传感器和执行器），尚未在国内自主生产，属于 EMS“卡脖子”部件，公司 GDI 能力目前集中在 ECU。

　　2022 年 5 月 11 日，公司公告拟取得 VT GmbH（前身为大陆集团动力总成事业群）及其关联方所拥有的乘用车和轻型卡车用部分知识产权及专有技术在中国的非独家许可，并且购买上述企业的关联方纬湃长春的生产线资产(喷油器产线)。

　　根据公司公告，后续还将继续收购 VT 其他喷油器资产与知识产权、喷孔板资产与知识产权、实验设备资产与知识产权等。

　　我们认为，无论是喷油器资产的收购还是软硬件能力的提升，都能够进一步丰富 GDI 产品矩阵，提升公司的行业 know-how，未来 EMS 的产品价值量有望提升，加速 GDI 市场的突破，打开长期成长空间。（报告来源：远瞻智库）

　　目前我国乘用车混动占比小，但大部分车企已有技术储备，且已公布燃油车停售时间表。

　　混动车是未来 10 年的发展方向，预计到 2035 年混动车或占销量 50%以上。

　　纯电动车受到电池容量、充电速度、电池三高（高温、高原、高寒）下不稳定等因素影响，更适合短途出行，因此未来 10 年燃油车仍将占据中国汽车市场重要份额。而混动车没有里程焦虑，且相较于传统燃油车油耗更少、排放更低，是未来大力发展方向。

　　根据中汽协数据，2021 年我国混动车销量占比 6%，其中油电、插电混动各占 3%。而中汽协指导文件《节能与新能源汽车技术路线 年节能车（全部为油电混动）占总销量比或为 50%，同时部分新能源车型也属于混动车型（插电混动），即混动占比将超过 50%，产业的变革带来了广阔的发展空间。

　　混合动力系统相比传统燃油车设计壁垒更高。对比传统燃油车，混合动力系统需单独设计差速器，为能实现电机、内燃机动力的单独输出或者同时输出，硬件系统的设计难度增加。

　　此外，混合动力汽车系统还需考虑设计混动的策略问题，需要考虑是以经济性，还是以动力性为主，电机的启动时间点以及和发动机的配合程度，是动力分流还是多动力源并联，以及前后轴动力如何分配，这些不同的策略使得混合动力汽车的动力系统设计难度明显增加。

　　纯电动汽车电驱动系统由驱动电机、电机控制器、减速器三部分组成。其主要功能是为汽车提供动力输出，其中电机和电机控制器是最为核心部件。电驱动系统发挥了燃油汽车中“发动机、ECU 电控单元、变速箱”的作用，对新能源汽车整车使用性能的动力性、经济性、舒适性、安全性等核心指标具有较大影响。不论采用何种电动化技术路径（纯电动、插电混动、增程式等），都需要电驱动系统实现动力输出与控制。

　　海内外电驱总成系统起步基本同步，自主产品已实现弯道超车。中国自主 EMS 的研发起步比跨国 EMS 厂商晚了 30 年，但在纯电动车、混合动力车的电控系统研发方面，中国自主电控企业与国际竞争对手处于同时起步的阶段，技术能力能够与海外厂商并驾齐驱。因此新进入者壁垒较低，自主产品顺应产业趋势实现弯道超车。

　　根据中汽协，2019 年我国新能源汽车销量为 120.6 万辆，电机控制配套格局相对分散，国产化率高，电机控制器配套前 20 家中 16 家为国产自主电机控制器企业。

　　电驱动系统正向多合一发展，纯电动驱动系统集成化趋势明显，未来单车价值量或将提升。

　　在新能源整车高安全、高性能、低电耗、低成本、小尺寸和轻量化的需求下，电驱动系统朝着多合一高度集成的技术路径发展。

　　第一代纯电动动力系统的电机、电控、减速器多根据其电气、机械结构进行集成组装；而 “多合一”总成产品通过将电机、电控、减速器等“深度集成”，减少彼此间的连接器、冷却组件、高压线束等部件，故价格、重量、体积上相对结构集成型产品有明显降低。

　　目前电驱系统正从独立单体开始向“二合一”、“三合一”乃至更高的集成化演进，成为驱动总成。公司的电控产品或受益于产业趋势，提升单车价值量。

　　2035中国混动车销量或将达到1849万辆。参考中汽协《节能与新能源汽车技术路线》，将我国乘用车分为传统燃油车与新能源汽车，其中传统燃油车2035年将100%为 HEV（油电混动），假设彼时新能源车中 PHEV（插电混动）达到60%。

　　参考天津大学中国汽车战略发展研究中心对2025-2035年的中国汽车销量预测，我们预计到 2035年我国混动车年销量为1849万辆，给混动车EMS带来广阔的市场空间。

　　2025 年中国汽车动力控制总市场空间达到 416 亿元。公司产品使用对象主要为乘用车中的混动车、纯电动车，以及商用车中的非道路、轻卡、面包车。经过测算，我们预计公司产品所在的市场空间 2025 年约 416 亿元。

　　2021年受疫情影响，芯片供应紧张成为全球性问题，芯片短缺的同时主机厂对芯片需求旺盛，形成了卖方市场。芯片是公司成本重要的组成部分，公司凭借多年行业的深耕，在供应链上具有优势，与上游芯片供应商和芯片代理商积极沟通锁定订单，能够保障产品供应。

　　公司毛利率 2019 年来稳中有升，下游强议价能力明显。缺芯窗口期中 EMS 的供应较为稀缺，而整车厂的需求相对稳定，芯片的紧缺推动了公司在下游客户的渗透。

　　混动布局：公司于 2011 年开始研发增程式电动车控制技术，开发了多种结构的混合动力管理系统，包括 P1 结构混动、P1+P3 混动、增程式混动、功率分流式混动，目前已实现了混动 EMS 的产业化。

　　电动布局：公司于 2016 年实现了纯电动汽车电机控制器和整车控制器的产业化，根据公司年报，2021 年公司承接了多个 VCU、MCU 项目，并销售 VCU 16,318 套，MCU 1,541 套。新能源汽车的产业浪潮有望打开纯电赛道的市场空间。

　　公司或能借助纯电动产品助推燃油、混动 EMS 项目落地，加速乘用车 GDI 市场的突破。我们认为在乘用车格局变化的产业趋势与缺芯催化下，公司能够借助市场对低壁垒但稀缺产品（纯电动产品）的需求，匹配高壁垒产品（乘用车 GDI 产品）进行签单拓客，德尔福核心技术团队的引入、GDI 喷油嘴资产的收购等都为产品力的夯实打下基础，加速打入主流乘用车车型，实现 GDI 产品在混动车、燃油车上的大规模量产，逐步从中低端商用车向中高端乘用车的渗透，助力公司中长期成长。

　　2017 年 4 月，我国发布《汽车产业中长期发展规划》，提出了建设“汽车强国”的目标；2020 年 12 月，中汽协发布行业指导文件《节能与新能源汽车技术路线》，混动乘用车电控系统将在 2025 年实现电控系统自主化，纯电动整车控制系统在 2025 年实现 80%自主化，其中自主操作系统应用率达到 50%，国产化芯片应用率达到 30%。

　　我们认为，国产化浪潮下，公司作为自主电控企业龙头有望率先受益，尤其在自主品牌车企中有望看到其市占率的快速提升，不断打开长期发展空间。

　　1）我们预计，公司产品销售收入2022-2024年增速分别为41%、62%、47%，主要受益于公司向乘用车渗透的加速，车型快速拓展下出货量大幅提升；

　　2）预计公司技术服务收入2022-2024增速均为10%，公司快速发展过程中资源向车型拓展倾斜，标定服务增速或低于产品销售的增速。

　　1）预计公司产品销售毛利率2022-2024年分别为37%、38%、39%，主要受益于产品能力的提升，收入结构优化。

　　综上，我们预计公司2022-2024年收入增速分别为39%、60%、46%，公司销售毛利率分别为38%，39%，40%。

　　公司在汽车发动机 EMS 系统上具有卡位优势，高技术壁垒和客户粘性带来高进入门槛，赛道市场空间广阔，竞争格局边际向好，短期缺芯进一步强化公司议价能力，客户拓展有望加速，中期混动产业趋势带来弯道超车机遇，公司强研发投入和外延并购有望加速向主流乘用车市场的渗透，长期国产化大浪潮进一步提升公司的成长确定性。

　　产品技术迭代不及预期风险：若产品技术无法跟上电控主流趋势，对公司成长会产生影响。

　　新能源车发展不及预期风险：若混动车的渗透率发展不及预期，对公司成长会产生影响。

　　上游芯片供应紧张风险：芯片短缺会影响公司产品的生产，对公司业绩产生影响。

　　宏观经济形势下行风险：宏观经济下行会对下游消费者对车辆的购买意愿产生影响，从而影响公司业绩。

　　疫情反复风险：疫情反复会对车辆销售产生影响，继而对公司业绩产生负面影响。汽车EMS潜力小巨人菱电电控：迎接新能源与国产化共振